产品详细

　　宏观快评:中国通胀数据快评-1月国内核心CPI延续回暖趋势，内需继续改善

　　宏观快评:宏观解读报告-经济稳步的增长稳中有进——深圳市2024年经济数据跟踪与解读

　　固定收益周报:转债市场周报-开年情绪高涨，高估值下转债更需关注结构性机会

　　策略快评:百年未有之大变局下的机遇与挑战（四）-贸易前景与科技浪潮：海外不确定性对A股影响有限

　　化工行业月报:磷化工行业：2025年1月月度观察-磷矿石价格高位运行，磷肥保供稳价工作稳步推进

　　汽车行业专题:智能驾驶芯片行业专题-智能驾驶进入快车道，地平线机器人-W和黑芝麻智能的投资价值分析

　　非金属建材行业快评:关于开展保险资金投资黄金业务试点的点评-从配置角度看放开险资买黄金

　　传媒行业2月投资策略：春节档票房创新高，DeepSeek加速AI应用安卓时刻到来

　　亚钾国际(000893.SZ) 公司快评:拟收购农钾资源少数股权，看好公司长期成长

　　亚马逊(AMAZON)(AMZN.O) 海外公司财报点评:Q4利润表现出色，25Q1云指引受供应紧缺限制，继续加大AI投入

　　康诺亚-B(02162.HK) 海外公司快评:司普奇拜单抗过敏性鼻炎适应症快速获批上市

　　金融工程周报:主动量化策略周报-AI概念领跑，超预期精选组合年内排名主动股基前13%

　　金融工程周报:港股投资周报-资讯科技领涨，港股精选组合年内上涨4.25%

　　金融工程周报:多因子选股周报-反转因子表现出色，中证1000增强组合年内超额2.35%

　　吉利汽车(00175.HK) 海外公司深度报告:三大改革开启新一轮增长周期

　　吉利汽车是民营车企和自主品牌的探路者。吉利汽车控股有限公司是我国自主品牌乘用车领军企业，主营乘用车及核心零部件的研发、生产和销售，公司覆盖吉利品牌、银河、几何、极氪、领克等子品牌。公司与控股集团过往近30年的发展史，整体可分为四个阶段：1.0机械时代、2.0时代、3.0精品车时代、4.0科技时代。公司旗下车型销量2024年全年217.7万辆，实现加速增长；2024年前三季度营收1676.84亿元，同比增长36%，归母净利润130.53亿元，同比增长358%。

　　公司抓住SUV机遇的下半程，有望进一步把握电气化的下半程。公司在2014年之后销量、业绩大幅攀升，但在2018-2022年表现平平，2024年起进入新一轮爆发期。2024年为公司利润新一轮增长首年，公司估值、股价也从2024年下半年起开始修复。公司预计2025年将成为中国第二大新能源车企。

　　公司进行了三大变革——技术突破、管理提升和品牌整合。技术方面，公司的雷神混动系统、短刀电池、星睿AI云动力等技术模块迭代成熟，首发11合一电驱动等技术。管理方面，公司采取了多轮重要人员变动，进行组织架构调整；发布《台州宣言》，进行重大战略调整，聚焦核心汽车业务。品牌方面，几何品牌并入银河；极氪、领克资产端、业务端整合；公司增资极氪，进一步整合集团资源。

　　银河、极氪新品周期强势，燃油车受益自主替代和出海。银河系列车型搭载公司旗下GEA平台，GEA具备“硬件、系统、生态、AI”四位一体的特点；银河车型产品力强，拓品类叠加拓渠道，有望成为公司增量主力军。极氪品牌定位为高端新能源品牌，过往产品以性能轿车和MPV为市场熟知，目前正在积极进入更广阔的SUV市场；极氪承担公司自主智能化研发的重任，同时将与Waymo合作Robotaxi车型，进军北美市场。领克系列正在电气化转型，与极氪整合之后，产品定位更加明晰，销量有望上新台阶，并实现降本增效。CMA平台赋能公司燃油车产品线，燃油车是目前公司出海的主力，有望依托集团资源深耕海外市场。

　　风险提示：产品销量低于预期、毛利下滑的风险；国内汽车行业竞争加剧的风险；国内外政策变化带来的风险等。

　　宏观快评:中国通胀数据快评-1月国内核心CPI延续回暖趋势，内需继续改善

　　2月9日国家统计局公布，1月份中国CPI同比为0.5%，较上月回升0.4个百分点；PPI同比为-2.3%，持平上月。

　　结论：1月国内CPI同比明显上升，但考虑到2025年1月价格同比受到春节错位的显著影响，因此1月CPI同比的上升无法作为价格明显回暖的确据，参考当月环比与环比历史均值的比较能更好地对价格冷暖做出判断。

　　从环比来看，1月国内CPI环比低于季节性水平，表现偏弱，但核心CPI环比持平季节性，表现并不弱，显示在扩内需政策支持下，核心商品和服务价格延续回暖趋势。实际上，1月CPI环比低于季节性水平主要受食品拖累，非食品环比仍高于季节性水平。1月PPI环比低于季节性水平，但受消费支持政策影响的耐用消费品PPI环比明显高于季节性水平。

　　在春节错位效应影响下，2025年2月国内综合通胀同比大概率明显回落。基于高频价格指标的表现，考虑稳增长政策显效以及春节效应错位效应对2025年2月价格的影响，预计2月国内CPI食品价格环比约为0.5%，CPI非食品价格环比约为-0.1%，CPI整体环比约为零，2月CPI同比或明显回落至-0.5%；预计2月国内PPI环比约为0.1%，2月PPI同比或上升至-2.0%。

　　宏观快评:宏观解读报告-经济稳步的增长稳中有进——深圳市2024年经济数据跟踪与解读

　　深圳市2024年经济发展总体平稳、稳中有进。2024年深圳生产总值稳步提高，同比增长5.8%，达到5.5%的增长目标；进出口同比增长16.4%，全年增速较前三季度会降低，对外贸易保持在广东省的一半；工业生产增速保持在较高水准，规模以上工业增加值同比增长9.7%；固定资产投资继续增长，同比增长2.4%，增速持续高于广东省中等水准；消费平稳增长，社会消费品零售总额增速稳步提升，社零总额占广东省比例有所提升；金融机构存贷款余额平稳增加，存款及贷款余额增速有所下滑；居民消费价格同比增长0.1%，增速略高于广东省平均水平。

　　我们定期梳理从公开渠道可获得的最新的可交换私募债（私募EB）项目情况，对私募可交换债项目做基本要素跟踪，私募发行条款发行过程可能有更改，请以最终募集说明书为准，发行进度请与相关承销总干事咨询。

　　主要结论：上周REITs周涨幅为0.4%，总市值继续增长。证监会新政支持新型基础设施项目发行REITs，探索养老REITs。随着REITs入池资产领域逐渐丰富，REITs市场有望继续扩容。

　　中证REITs指数周涨幅为0.4%。截至2025年2月7日，中证REITs（收盘）指数收盘价为838.88，整周（2025/2/3-2025/2/7）涨幅为0.4%，表现弱于沪深300指数（+2.0%），强于中证全债指数（+0.2%）。近一年中证REITs指数回报率为20.1%，波动率为9.6%，回报率较股债指数更高，波动率介于股债指数之间。截至2025年2月7日，REITs总市值达到历史最高值1733亿元，较上周增长23亿元；周换手率为0.94%，较节前一周提升0.01个百分点。

　　保障房、仓储物流、产业园类REITs领涨。截至2025年2月7日，从不同项目属性REITs来看，产权类REITSs周涨跌幅为+0.7%，特许经营权类REITs周涨跌幅为-0.2%；从不同项目类型REITs来看，各类型涨跌不一，涨幅最高的三个项目类型分别为保障房类、仓储物流类、产业园类。分具体标的来看，上周涨幅排名前三的三只REITs分别为嘉实物美消费REIT（+14.21%）、华夏首创奥莱REIT（+10.79%）、华夏大悦城商业REIT（+10.72%）。

　　生态环保类REITs上周交易活跃度最高。从不同项目类型来看，生态环保类REITs本周交易最活跃，区间日均换手率最高，为1.2%，交通基础设施REITs成交额占比最高，成交额占REITs总成交额25.4%。从上周不同REITs产品资金流向来看，主力净流入额最高分别为易方达华威市场REIT（6255万元）、红土创新深圳安居REIT(1126万元）、华泰宝湾物流REIT（881万元）。

　　证监会新政支持新型基础设施项目发行REITs，探索养老REITs。2月7日，证监会发布《关于长期资金市场做好金融“五篇大文章”的实施建议》，一是支持人工智能、数据中心、智慧城市等新型基础设施和科技创新产业园区等领域项目发行不动产投资投资基金（REITs），促进盘活存量资产，支持传统基础设施数字化改造；二是支持合乎条件的健康、养老等银发经济企业股债融资，探索以养老设施等作为基础资产发行资产支持证券和REITs。随着REITs入池资产领域逐渐丰富，REITs市场有望继续扩容。

　　公募REITs陆续公布四季报。从已公布四季报的REITs主要财务指标来看，大多数项目类型的营业收入和净利润出现同比下滑，其中保障房项目净利润变现最为亮眼，平均实现增长31.04%，体现出在经济弱复苏背景下的较强韧性；产业园、能源、仓储物流的年度累计可供分配金额同比实现正增长，其余项目类型均有所下滑。

　　建议采取哑铃策略配置公募REITs。从资产配置角度，建议采取哑铃策略，一方面，可关注交通、仓储物流、产业园类相对净值折价率高的资产，有望受益于估值修复的困境反转逻辑；另一方面，在当前经济弱复苏背景下，为获得长期稳定派息回报，可关注保障房、生态环保类对经济周期敏感度低的品种。

　　风险提示：公开资料数据滞后，证券交易市场价格波动风险，基础设施项目运营风险，税收等政策调整风险，流动性风险等。

　　固定收益周报:转债市场周报-开年情绪高涨，高估值下转债更需关注结构性机会

　　股市方面，上周权益市场放量上涨，沪指重返3300点以上；DeepSeek发布高性价比开源模型拉平与海外模型差距，科学技术板块表现突出，DeepSeek概念及AI概念股表现强势，此外，英伟达联合宇树机器人公开展示G1人形机器人、比亚迪智驾进展等催化相关板块行情。债市方面，上周债券市场总体走强；尽管汇率压力、权益市场走强对债市情绪有一定压制，在1月PMI数据回落、资金面短期边际改善下，上周债市整体震荡偏强；10年期国债收益率周五收于1.60%，较前周下行2.67bp。

　　转债市场方面，上周转债个券多数上涨，中证转债指数全周+1.64%，价格中位数+2.14%，我们计算的转债平价指数全周+2.07%，全市场转股溢价率与上周相比-3.26%。个券层面，英搏（低空经济）、联创（车载镜头&比亚迪产业链）、新致（DeepSeek概念）、震裕（机器人）、豪24（机器人）涨幅靠前；苏行（已公告强赎）、柳工转2（业绩预告没有到达预期）、大秦（已公告强赎）转债跌幅靠前。

　　上周市场总体迎来“开门红”，在业绩预披露、美对华加征关税等不确定因素相继落地，春节消费、电影票房数据表现亮眼等影响下，市场交投情绪火热，风险偏好有所修复；转债市场多数个券收涨，且不少个券涨幅超过正股，平价（90,125）区间转债估值进一步抬升至21.4%。

　　往后来看，证监会提出推动中长期资金入市、并发布《关于长期资金市场做好金融“五篇大文章”的实施建议》；国产大模型取得明显进展，且近期多家科技、金融企业相继接入DeepSeek大模型；比亚迪宣布将推出“天神之眼”高阶智驾系统；2月处于宏观经济数据和上市公司财报真空期。在政策支持、产业催化不断、而不确定性因素相对较少等合力作用下，权益市场有望延续向好态势，风格上春季躁动时期小盘及成长或更占优，阶段性避免对美出口敞口较大的公司。

　　转债方面，1月沪深交易所持仓多个方面数据显示公募、保险等机构加仓转债，且考虑转债ETF规模增长下，主动管理类基金亦加仓转债，反映1月转债市场配置力量较充裕。尽管目前转债市场估值并不低（位于历史70%以上分位数），但在资产荒大背景、利率低位+股市结构性行情的大类资产格局下，资金对稳健低波资产的追逐或仍对转债估值形成支撑。

　　择券方面，转债高估值状态对择券带来较大挑战，正股波动率对转债择券胜率尤为关键，关注国产算力产业链、AI应用、人形机器人、汽车智能化等估值弹性大，家电及汽车补贴政策驱动的消费等业绩有增长的板块的机会；低利率环境下亦可加强对红利板块中偏股型低溢价率个券的关注。此外，上周部分前期观望情绪较浓、选择无间隔下修的个券（如天23、华亚转债）提议下修，近期或可多加留意条款博弈机会。

　　策略快评:百年未有之大变局下的机遇与挑战（四）-贸易前景与科技浪潮：海外不确定性对A股影响有限

　　据央视新闻消息，当地时间1月28日，美国多名官员回应DeepSeek对美国的影响，表示DeepSeek是“偷窃”，正对其影响开展国家安全调查。就在前一天，美国总统特朗普还称DeepSeek是很积极的技术成果。美国近年来所谓的各项“清单”和“法案”实质为主打碎片化和单边化格局的贸易武器。在国内AI和机器人技术跃升和弯道超车的语境下，我们对A股前景与科技主线依然乐观，配置上建议“以我为主、灵活应对”。

　　发展煤化工可充分的发挥我国煤炭资源优势。我国煤炭资源丰富，2023年我国煤炭产量47.1亿吨，占全球煤炭产量的51.8%；而原油和天然气产量分别占全球总产量的4.6%和5.8%，资源仍相对匮乏。发展煤化工替代石油资源，充分的发挥国内煤炭资源优势，有利于保障国家能源战略安全。

　　煤制油气保障能源安全，煤制烯烃效益较高。2024年我国烯烃主流工艺仍为油制烯烃，煤制烯烃成本较低。据卓创资讯，2024年煤制和油制烯烃平均含税成本分别为7319和8373元/吨，煤制烯烃成本优势约为1055元/吨。主流煤化工产品中，煤制烯烃的单吨煤耗相比来说较高，意味着使用西部地区低价煤炭生产成烯烃产品，再运输到别的地方消费的经济效益较高，更大程度节省运力。传统煤化工中合成氨和甲醇为核心产品，我国合成氨/甲醇在产企业中以煤炭为原料的产能占比达89%/76%。2024年，我国煤制合成氨毛利率高于气制合成氨，而煤制甲醇利润率低于气制作甲醇。

　　西北煤炭资源集中，利于发展煤化工，规划项目总投资额或超万亿元。中国煤炭资源分布不均，西部资源丰富，东部资源面临枯竭。未来煤炭开发潜力大多分布在在晋陕蒙新地区，规划煤矿产能也以这些地区为主。截至2024年底，西北地区规划的煤化工项目总投资额或超万亿元，项目以煤制油、煤制气、煤制烯烃等主流现代煤化工产品为主。晋陕蒙新四个地区的煤炭资源储量和原煤产量均处于全国领头羊，2023年合计产量占全国原煤总产量的比重高达81.35%，是我国煤炭供应的核心力量。晋陕蒙宁甘新煤炭消费量占比由2015年的31%增至2022年的43%。

　　运力及供水持续优化。煤炭主产区的煤炭铁路发运量呈提升态势，运力改善，未来煤化工产品外运能力也将随运输通道发展而提升。我国煤炭资源与水资源呈逆向分布，西部地区水资源相对短缺对煤化工产业高质量发展形成一定制约。晋陕蒙新宁地区中，新疆和陕西近十年供水总量提升幅度较大，未来供水工程的发展或将助力当地煤化工发展。

　　风险提示：市场风险，技术风险，安全风险，政策风险，资源风险，产能过剩风险，财务风险等。

　　化工行业月报:磷化工行业：2025年1月月度观察-磷矿石价格高位运行，磷肥保供稳价工作稳步推进

　　2025年1月SW磷肥与磷化工指数跑输SW基础化工，跑赢沪深300指数。截至2025年1月27日，SW磷肥与磷化工指数收于1594.62 点，较12月31日的1623.83 点下跌-1.80%；同期SW基础化工指数跌幅-0.57%；沪深300指数跌幅-2.99%；1月SW磷肥与磷化工指数跑输SW基础化工指数1.23 pcts，跑赢沪深300指数1.20 pcts。截至1月27日，SW磷肥与磷化工指数的市盈率PE和市净率PB分别为16.45、1.77，SW基础化工指数分别为23.11、1.75，沪深300指数分别为12.44 、1.34。

　　磷矿石价格高位运行，磷肥保供稳价工作稳步推进。近两年来，国内磷矿的资源稀缺属性日益凸显，价格保持高位运行状态趋势。据百川盈孚，截至2025年1月31日，湖北市场30%品位磷矿石船板含税价1040元/吨，同比上涨0.97%，环比持平，价格持续在高位运行。1月17日中国磷复肥工业协会向全行业发出“主动担当 让利于农”的倡议，包括积极组织生产，一次性降价让利，加快向基层铺货进度等。当天云贵、湖北等头部工厂就率先将二铵价格下调200元/吨，此后其余二铵工厂也陆续跟进，幅度同样在200元/吨。目前二铵企业陆续落实价格，积极与贸易商协调相关价格政策，平稳渡过价格调整期。

　　主要磷化工产品经营情况回顾与展望：1）磷肥方面，磷肥是磷化工行业基本盘，截至1月27日，国内磷酸一铵参考价格2988元/吨，同比-2.03%，环比-1.52%；一铵价差约511.65元/吨，同比-37.60%，环比+0.35%。磷酸二铵参考价格3306元/吨，同比-9.87%，环比-6.64%；二铵价差约543.85元/吨，同比-51.81%，环比-23.16%。出口方面，2024年我国磷酸一铵累计出口量200.48万吨，同比-1.55%；磷酸二铵累计出口量456.22万吨，同比-9.40%。当前国内磷肥企业正积极地推进保供稳价工作，生产企业利润短期承压。2）磷酸铁锂方面，磷酸铁锂贡献磷矿石边际需求增量，2024年国内磷酸铁锂产量257.27万吨，同比增长53.97%，折算成17%品位磷矿石需求量约680.80万吨，占当年我国磷矿石产量的约5.73%，而2020年这一比值仅为0.42%。我们预计未来三年新能源领域对磷矿石的需求量仍有相当可观的提升空间。当前磷酸铁/锂行业产能相对过剩，1月行业整体亏损幅度有所扩大。

　　风险提示：安全生产和环境保护风险；磷化工产品需求没有到达预期的风险；产能扩张导致的市场风险；原材料价格波动的风险等。

　　本周，恒指涨4.5%，恒生综指涨4.4%。风格上，大盘（恒生大型股+4.7%）＞小盘（恒生小型股+4.1%）＞中盘（恒生中型股+2.7%）。

　　概念指数多数上涨，涨幅居前的有：恒生汽车（+11.8%）、恒生科技（+9%）、恒生互联网（+6.9%）、恒生创新药（+5.8%）、恒生中国企业（+5.4%）；下跌的有：恒生公用事业（-1.2%）。

　　港股通行业中，23个行业上涨，6个行业下跌，1个基本持平。上着的幅度居前的行业为：汽车（+16%）、计算机（+14.2%）、电子（+13.1%）、商贸零售（+11.9%）、电力设备及新能源（+7.4%）；下跌幅度居前的行业为：基础化工（-3.1%）、钢铁（-1.8%）、综合（-1.2%）、交通运输（-0.8%）、家电（-0.5%）。

　　本周，港股通个股资金显著流入，总体日均资金强度（日均涨跌 x 日均成交量）为+15亿港元/日，上周为+1.2亿港元/日，近4周平均为+9亿港元/日；近13周为+0.7亿港元/日。

　　分行业看，23个行业资金流入，3个行业资金流出，4个基本持平。资金流入量较大的行业有：电子（+4.2亿港元/日）、计算机（+2.4亿港元/日）、汽车（+2.4亿港元/日）、传媒（+2亿港元/日）、商贸零售（+2亿港元/日）；资金流出的行业流出量均不显著。

　　结构上，16个行业EPS预期上修，13个行业EPS预期下修。上修的行业主要有：电力设备及新能源（+6.6%）、钢铁（+5.8%）、医药（+3.3%）、基础化工（+1.6%）、电子（+1%）；下修的行业主要有：房地产（-1.1%）、交通运输（-1%）、电力及公用事业（-1%）、煤炭（-0.6%）、纺织服装（-0.6%）。

　　风险提示：经济基本面的不确定性，国际政治局势的不确定性，美国财政政策的不确定性，美联储货币政策的不确定性。

　　风格：大盘价值（罗素1000价值-0.2%）大盘成长（罗素1000成长-0.3%）≈小盘成长（罗素2000成长-0.3%）小盘价值（罗素2000价值-0.4%）。

　　13个行业上涨，9个行业下跌，2个基本持平。强势行业：半导体产品与设备（+4.5%）、食品与主要用品零售（+3.9%）、电信业务（+3.2%）、消费者服务（+2.7%）、银行（+2%）；弱势行业：汽车与汽车零部件（-10%）、耐用消费品与服装（-5%）、零售业（-2.8%）、技术硬件与设备（-2.4%）、媒体与娱乐（-2.3%）。

　　本周，美股资金小幅流出。标普500成分股本周估算资金流为-6.5亿美元，上周为-289亿美元，近4周为-107.9亿美元，近13周为-119.9亿美元。

　　12个行业资金流入，12个行业资金流出。流入行业：软件与服务（+55.4亿美元）、半导体产品与设备（+11.2亿美元）、消费者服务（+4.9亿美元）、运输（+2.6亿美元）、食品与主要用品零售（+1.8亿美元）；流出行业：汽车与汽车零部件（-37.2亿美元）、媒体与娱乐（-11.7亿美元）、综合金融（-8.1亿美元）、零售业（-7.9亿美元）、材料（-6.1亿美元）。

　　15个行业盈利预期上升，8个下降，1个行业盈利预期基本不变。上修幅度领先的行业有：能源（+1.7%）、运输（+1.1%）、耐用消费品与服装（+0.5%）、零售业（+0.5%）、食品与主要用品零售（+0.3%）；业绩下修幅度较大的行业有：汽车与汽车零部件（-3%）、餐饮与烟草（-1.3%）、材料（-0.8%）、保险（-0.3%）、商业和专业服务（-0.3%）。

　　风险提示：经济基本面的不确定性，国际政治局势的不确定性，美国财政政策的不确定性，美联储货币政策的不确定性。

　　科技周期的内在动因与外在表现。我们回顾了经济周期学派中对科技周期的解释。一般意义上，经济学家将科技周期解释为影响康波周期的原因之一，但这种解释并未在周期的长度、周期的动因、周期的偶然还是必然三个问题上有统一的答案。

　　我们大家都认为，科技周期有其内在动因与外在表现。其内在动因是摩尔定律，或者更广义的说是算力的指数级变化，按照我们的检验，从1945年第一台通用计算机ENIAC开始到2023年接近80年的时间里，算力的指数级进步速度是稳定的，成本每下降一个数量级（1/1000）大约是13-14年，该长度即是我们认为的科技周期的长度；科技周期的外在表现是渗透率曲线的变化，它由一条条S曲线的相互替代而组成。

　　科技周期的划分。利用历史数据，我们选取了美股（纳斯达克）作为划分周期的基础。每一次纳指在短周期的低点到低点，我们叫做一个基钦周期，四个基钦周期则构成了一个完整的科技周期，每个科技周期又可大致分为上半场和下半场，其中上半场主要是积累和建设基础设施，下半场主要是发展应用。

　　从1957年开始我们将科技周期划分为：“比特时代”（集成电路时代）、“K比特时代”（个人电脑时代）、“M比特时代”（互联网时代）、“G比特时代”（移动互联网时代）、“T比特时代”（通用AI时代）。前者的称谓是该时代算力的中等水准，后者的称谓则是渗透率曲线加速所综合反映的时代特征。

　　科技周期与市场表现。科技周期对股票市场有两个显著的影响。对于涨幅而言，下半场的涨幅远高于上半场的涨幅，多个方面数据显示，下半场的一个基钦周期纳斯达克指数最大涨幅平均值在166%，上半场仅为98%；对于市场风格而言，上半场是价值股风格，下半场是成长股风格，该结论在美股、A股中都有明显的数据支持。

　　科技周期的未来。在人类社会更久远的历史中，算力的指数级进步并非仅是计算机时代的产物，“加速回报定律”显示，从生命体出现后这种指数级进步一直存在。在未来，随着量子计算的成熟，算力进步的指数曲线是否会有一种新的范式（例如双重指数增长）还有待观察。

　　风险提示：地理政治学的不确定性，美联储降息幅度的不确定性，部分行业竞争格局的不确定性。

　　汽车行业专题:智能驾驶芯片行业专题-智能驾驶进入快车道，地平线机器人-W和黑芝麻智能的投资价值分析

　　智能驾驶芯片行业：千亿市场空间大赛道，国产芯片厂商崭露头角。技术进步+成本下降+消费者接受度高，智能驾驶行业渗透率加速提升，在ADAS功能进一步普及的推动下，全球ADAS SoC市场预计从2023年的275亿元增至2028年的925亿元，CAGR为27.5%。无人驾驶SoC供应商方面，中国的主要无人驾驶SoC市场参与者包括地平线、黑芝麻智能等；其他几个国家的主要无人驾驶SoC市场参与者包括英伟达、Mobileye、高通、Texas Instruments（TI）及瑞萨。目前英伟达、高通、地平线、华为、黑芝麻等均推出了适配L3级及以上高阶智能驾驶的芯片方案。

　　地平线机器人-W：自主智能驾驶解决方案龙头。地平线产品有汽车解决方案（2023年营收占比95%，下同）和非车解决方案（5%）两部分，2023年，公司收入15.52亿元，同比增长71%，纯利润是-67.4亿元。1）产品端，汽车解决方案方面，地平线作为国内头部智能驾驶SoC芯片厂商，征程系列芯片布局包括征程2、征程3、征程5、征程6，已完全覆盖L1-L4智能驾驶。2）客户端，依托完整成熟的软硬件产品矩阵与智驾全栈技术，从IP开放授权到智驾解决方案交付，地平线提供全链路的量产开发支持与平台化服务，公司成为众多车企品牌、Tier1决胜智能化时代的首选合作伙伴。目前，地平线家全球车企及品牌达成超290款车型前装量产项目定点，已有130+款量产上市车型。展望未来，征程系列芯片规模化放量，公司业绩有望高速增长。

　　黑芝麻智能：领先的智能汽车计算芯片及解决方案国产供应商。黑芝麻智能主要经营业务大致上可以分为两部分，分别是汽车无人驾驶产品（2023年营收占比88.5%）及解决方案和智能影像解决方案（11.5%），2023年，公司收入3.12亿元，同比增长89%，纯利润是-48.6亿元。1）产品端，黑芝麻智能SoC芯片产品全方面覆盖低中高阶智能驾驶和跨域融合场景，包括专注于无人驾驶的华山系列，及专注于跨域计算的武当系列。除自有SoC外，企业来提供无人驾驶配套软件，以支持客户在SoC上开发及部署应用程序时进行定制。2）客户端，公司无人驾驶产品及解决方案客户数目由2021年的21名增加至2023年的69名，公司与诸多汽车OEM、一级供应商、软硬件及移动出行合作方合作，打造丰富的生态圈，合作车企包括长安汽车、吉利汽车、上汽集团、一汽集团等。

　　风险提示：1、估值风险；2、盈利预测风险；3、行业价格战风险；4、车型销售没有到达预期的风险。

　　1月回顾：整体跑赢大盘，水泥相对收益明显。1月建材板块单月-1.95%，跑赢沪深300指数1.0pct，其中水泥板块+0.1%，跑赢沪深300指数3.1pct，玻璃板块-3.42%，跑输沪深300指数0.43pct，玻纤板块-2.37%，跑赢沪深300指数0.62pct，其他建材板块-2.91%，跑赢沪深300指数0.08pct。建材细分板块中，涨跌幅前三位的板块为减水剂（+11.32%）、石膏板（+3.20%）、水泥管（+0.99%），后三位为混凝土（-10.40%）、碳纤维（-9.76%）、陶瓷瓷砖（-9.05%）。建筑各细分版块全部下跌，国际工程跌幅较小（-1.21%），大型建筑央企跌幅较大（-7.05%）。

　　年末开工提速，政策效果继续释放，关注后续持续性。2024年12月全国开工项目投资额2.62万亿元，单月同比大幅度增长45.8%，单月环比大幅度增长238.8%，2025年1月新增专项债发行2048亿元，同比+260.7%。尽管2024年12月项目开工明显提速，但2024年整体开工强度仍然同比显著下降，2024年1-12月开工项目投资额32.01万亿元，同比-32.8%。而随着开工端在2022年见顶后持续下滑，实物工作量在2023年见顶后也将持续承压。12月政治局会议和中央经济工作会议继续释放更加坚定的稳楼市基调，房地产市场继续筑底，积极变化持续累积，12月销售降幅连续8个月收窄，尤其三季度以来，在中央政治局定调市场“止跌回稳”基调下，降幅收窄加速，但投资端尚未出现改善迹象，依旧处于低位且降幅仍有扩大。12月基建投资有所加快，广义基建保持高增速，狭义增速环比再次提升，财政端整体定调偏积极，1月10日国务院新闻办公室系列新闻发布会，财政部再次表示在“力度、效率、时机”3个方面，更加积极的财政政策未来可期，增量政策对实物量的效果预计后续有望逐步显现。

　　关注节后需求恢复和供给端积极变化。①水泥：节前水泥需求继续减弱，但受暖冬影响，南方地区施工需求略好于预期，目前北方地区已经全方面进入采暖季，同时南方地区一季度停窑力度进一步加大，短期价格季节性回落后已趋于稳定，整体库存偏低运行，有望为后续开春行情奠定良好基础。②玻璃：浮法玻璃中下游节前适当备货，叠加供给端持续缩减，企业去库积极，价格窄幅波动，短期仍有部分产线点火及冷修计划，产能预期变化不大，关注节后下游开复工节奏；光伏玻璃需求支撑不足，短期终端需求尚且没见好转迹象，组件厂家开工率维持低位，冷修支撑下供应压力继续缓解，利润空间略有修复但整体仍处于亏损状态，供需偏弱下预计短期价格稳定为主。③玻纤：粗纱短期基本走稳，个别产品受产能缩减影响小幅提涨但新价推进情况一般，节后随市场需求逐步释放叠加短期供给增量不多，价格短期维稳且有提涨可能；电子纱需求支撑有限，叠加电子布库存偏高仍待消化，下游提供积极性较弱，短期预计价格持续维持稳中偏弱。

　　非银行业快评:关于开展保险资金投资黄金业务试点的点评-从配置角度看放开险资买黄金

　　2月7日，为拓宽保险资金运用渠道，优化保险资产配置结构，推动保险公司提升资产负债管理上的水准，金融监管总局印发《关于开展保险资金投资黄金业务试点的通知》（以下简称“《通知》”），开展保险资金投资黄金业务试点。

　　国信非银观点：近年来，“资产荒”叠加低利率环境，为保险资金配置带来一定挑战。拓宽保险投资渠道成为稳定中长期投资收益水平的重要手段。作为全世界优质的避险类资产，黄金具备对抗通胀、流动性好、无信用风险等优势。《通知》的落地将直接打开险资参与黄金投资的空间，对优化资产配置结构、分散投资风险、增强流动性等方面带来诸多优势。综合看来，作为以固收类资产为“压舱石”的绝对收益型机构，险资投资黄金符合中长期优化资产配置结构的诉求，我们大家都认为放开黄金投资试点或将成为险资构建“固收+”的重要工具之一。我们预计相应政策的落地或将为黄金市场带来2000亿元左右的增量资金。

　　传媒行业2月投资策略：春节档票房创新高，DeepSeek加速AI应用安卓时刻到来

　　1月跑赢市场。1）25年1月份传媒板块（申万传媒指数）下跌0.59%，跑赢沪深300指数2.40百分点，在申万一级31个行业中排名第7位；2）受小红书及AI催化，12月调整充分的AI应用端表现相对较好，卓创资讯、世纪天鸿、引力传媒、龙韵股份、利欧股份涨幅居前；部分前期涨幅较大的中小市值标的调整较为显著，中科云网、返利科技、紫天科技、华扬联众、湖北广电跌幅居前；3）估值来看，当前申万传媒指数对应TTM-PE 40x，处于过去5年64%分位数。

　　1月版号过百，“苹果税”若调整有望为游戏行业带来显著利润增量。1）1月份国产在线游戏共有123款游戏过审，过审数量继续保持高位；2）中国国家市场监督管理总局被曝正在对苹果公司发起反垄断调查，从全球主要市场来看，中国市场苹果税最高且不开放第三方支付市场；若未来苹果分成比例参考欧洲水平，从标准企业的30%下降至17%，则有望为国内游戏开发商带来百亿量级利润增量；3）1月全球新游市场中国中国表现亮眼，前4均为国内企业（网易、雷霆、三七互娱、乐享元游）。

　　1月票房市场同比大幅向上、春节档历史上最新的记录，票房持续复苏值得期待。1）25年1月1月总票房达63.7亿元人民币，同比大幅度增长146.6%；2）2025年中国春节档分账票房85.49亿（不含服务费），在较高的基数之上同比增加6.64%，录得中国春节档影史第一高；优秀品质的内容释放拉动观影需求，实现量价齐升，为全年电影市场的加速回暖奠定良好基础；3）内容为王，《哪吒2》票房有望创造票房新纪录；国产优质影片供给周期修复之下，票房市场持续修复可期。

　　DeepSeek全球爆火，开源生态加速AI应用安卓时刻到来。1）DeepSeek先后开源发布基础大模型V3、推理模型R1、多模态Janus，性能追平头部闭源模型OpenAI GPT4o，成本一下子就下降；参考Ios发布之后Google发布安卓操作系统，Deepseek高性能且开源的生态有望带动AI走向技术平权、加速AI应用走向安卓时刻；2）应用方面，手机、智能座舱等领域加速落地；3）美国启动“星际之门”项目，Google/Meta/微软/亚马逊持续提升资本开销，AI正在加速走向普及时刻。

　　乘势而起：市场新高趋势追踪：截至2025年2月7日，上证指数、深证成指、沪深300、中证500、中证1000、中证2000、创业板指、科创50指数250日新高距离分别为5.33%、8.00%、8.54%、7.84%、6.76%、7.71%、14.74%、5.13%。中信一级行业指数中汽车、电子、计算机、银行、家电行业指数距离250日新高较近，煤炭、餐饮、石油石化、农林牧渔、医药行业指数距离250日新高较远。概念指数中，汽车配件精选、云计算、人工智能、互联网、汽车、汽车零部件等概念指数距离250日新高较近。

　　见微知著：利用创新高个股进行市场监测：截至2025年2月7日，共439只股票在过去20个交易日间创出250日新高。其中创新高个股数量最多的是电子、机械、汽车行业，创新高个股数量占比最高的是银行、汽车、通信行业。按照板块分布来看，本周科技、制造板块创新高股票数量最多；按照指数分布来看，中证2000、中证1000、中证500、沪深300、创业板指、科创50指数中创新高个股数量占指数成份股个数占比分别是：9.70%、9.10%、7.60%、10.67%、10.00%、8.00%。

　　平稳创新高股票跟踪：我们根据分析师关注度、股价相对强弱、趋势延续性、股价路径平稳性、创新高持续性等角度，本周从全市场创新高股票中筛选出了包含万辰集团、瑞芯微、北特科技等50只平稳创新高的股票。按照板块来看，创新高股票数量最多的是科技、制造板块，分别有17、16只入选。其中，科学技术板块中创新高最多的是电子行业；制造板块中创新高最多的是机械行业。

　　风险提示：市场环境变动风险，模型失效风险，本报告基于历史客观数据统计，不构成任何投资建议，历史股价表现不代表未来股价表现。

　　金融工程周报:主动量化策略周报-AI概念领跑，超预期精选组合年内排名主动股基前13%

　　本周，优秀基金业绩增强组合绝对收益1.91%，相对偏股混合型基金指数超额收益-1.02%。本年，优秀基金业绩增强组合绝对收益2.96%，相对偏股混合型基金指数超额收益-0.14%。今年以来，优秀基金业绩增强组合在主动股基中排名43.93%分位点（1524/3469）。

　　本周，超预期精选组合绝对收益2.93%，相对偏股混合型基金指数超额收益-0.00%。本年，超预期精选组合绝对收益7.84%，相对偏股混合型基金指数超额收益4.74%。今年以来，超预期精选组合在主动股基中排名12.74%分位点（442/3469）。

　　本周，券商金股业绩增强组合绝对收益2.41%，相对偏股混合型基金指数超额收益-0.52%。本年，券商金股业绩增强组合绝对收益4.27%，相对偏股混合型基金指数超额收益1.18%。今年以来，券商金股业绩增强组合在主动股基中排名32.08%分位点（1113/3469）。

　　本周，成长稳健组合绝对收益3.02%，相对偏股混合型基金指数超额收益0.09%。本年，成长稳健组合绝对收益6.49%，相对偏股混合型基金指数超额收益3.39%。今年以来，成长稳健组合在主动股基中排名18.07%分位点（627/3469）。

　　本周，股票收益中位数4.05%，85%的股票上涨，15%的股票下跌；主动股基中位数2.55%，89%的基金上涨，11%的基金下跌。

　　本年，股票收益中位数1.63%，59%的股票上涨，41%的股票下跌；主动股基中位数2.29%，73%的基金上涨，27%的基金下跌。

　　在构建量化组合时，从传统地对标宽基指数，转变为对标主动股基。在借鉴优秀基金持仓的基础上，采用量化办法来进行增强，达到优中选优的目的。

　　以研报标题超预期与分析师全线上调净利润为条件筛选超预期事件股票池，接着对超预期股票池进行基本面和技术面两个维度的精选，挑选出同时具备基本面支撑和技术面共振的超预期股票，构建超预期精选股票组合。

　　以券商金股股票池为选股空间和约束基准，采用组合优化的方式控制组合与券商金股股票池在个股、风格上的偏离，构建券商金股业绩增强组合。

　　采用“先时序、后截面”的方式，构建成长股二维评价体系。以研报标题超预期及业绩大增为条件筛选成长股股票池，根据距离正式财报预约披露日的间隔天数进行分档，优先选择距离财报预约披露日较近的股票，当样本数量较多时，采用多因子打分精选优质个股，构建100只股票等权组合。

　　金融工程周报:港股投资周报-资讯科技领涨，港股精选组合年内上涨4.25%

　　本周，港股精选组合绝对收益3.56%，相对恒生指数超额收益-0.94%。

　　本年，港股精选组合绝对收益4.25%，相对恒生指数超额收益-1.11%。

　　我们根据分析师关注度、股价相对强弱、股价路径平稳性、创新高连续性等角度在过去20个交易日创出过250日新高的股票池中筛选出平稳创新高股票。

　　按照板块来看，创新高股票数量最多的是科学技术板块，其次为大金融、消费、制造和医药板块，具体个股信息可参照正文。

　　宽基指数方面，本周恒生科技指数收益最高，累计收益9.03%；恒生中型股指数收益最低，累计收益2.68%。

　　行业指数方面，本周资讯科技业行业收益最高，累计收益9.55%；公用事业行业收益最低，累计收益-0.41%。

　　概念板块方面，本周今日头条系概念板块收益最高，累计收益22.26%；博彩概念板块收益最低，累计收益-9.04%。

　　南向资金整体方面，本周港股通累计净流入101亿港元，近一个月以来港股通累计净流入966亿港元，今年以来港股通累计净流入1304亿港元，整体看来近期南向资金呈现出整体流入的走势。

　　本周港股通资金中，工商银行、招商银行和中国银行流入金额最多，腾讯控股、小米集团-W和中国移动流出金额最多。

　　本周，港股通股票收益中位数1.46%，投资港股的主动基金收益中位数4.03%。

　　本年，港股通股票收益中位数-1.25%，投资港股的主动基金收益中位数3.78%。

　　金融工程周报:多因子选股周报-反转因子表现出色，中证1000增强组合年内超额2.35%

　　• 沪深300指数增强组合本周超额收益-1.03%，本年超额收益1.56%。

　　• 中证500指数增强组合本周超额收益-0.41%，本年超额收益2.19%。

　　• 中证1000指数增强组合本周超额收益-0.96%，本年超额收益2.35%。

　　以沪深300指数为选股空间。最近一周，特异度、一个月反转、三个月反转等因子表现较好，而一年动量、预期EPTTM、DELTAROA等因子表现较差。最近一月，特异度、三个月机构覆盖、三个月反转等因子表现较好，而一年动量、BP、预期BP等因子表现较差。

　　以中证500指数为选股空间。最近一周，一个月反转、特异度、三个月反转等因子表现较好，而EPTTM、预期EPTTM、三个月波动等因子表现较差。最近一月，三个月反转、单季营收同比增速、预期PEG等因子表现较好，而三个月波动、三个月换手、股息率等因子表现较差。

　　以中证1000指数为选股空间。最近一周，一个月反转、三个月反转、特异度等因子表现较好，而EPTTM、预期EPTTM、三个月波动等因子表现较差。最近一月，DELTAROA、预期净利润环比、标准化预期外盈利等因子表现较好，而三个月波动、一个月波动、股息率等因子表现较差。

　　以公募重仓指数为选股空间。最近一周，一个月反转、特异度、三个月反转等因子表现较好，而EPTTM、三个月换手、一年动量等因子表现较差。最近一月，三个月机构覆盖、3个月盈利上下调、DELTAROA等因子表现较好，而BP、预期BP、一个月波动等因子表现较差。

　　目前，公募基金沪深300指数增强产品共有66只（A、C类算作一只，下同），总规模合计813亿元。中证500指数增强产品共有68只，总规模合计493亿元。中证1000指数增强产品共有46只，总规模合计169亿元。

　　沪深300指数增强产品最近一周：超额收益最高1.21%，最低-1.83%，中位数-0.35%。最近一月：超额收益最高2.40%，最低-1.00%，中位数0.33%。

　　中证500指数增强产品最近一周：超额收益最高0.54%，最低-2.44%，中位数-1.00%。最近一月：超额收益最高2.06%，最低-2.42%，中位数-0.07%。

　　中证1000指数增强产品最近一周：超额收益最高0.96%，最低-2.32%，中位数-0.41%。最近一月：超额收益最高2.59%，最低-2.44%，中位数0.59%。

　　市场情绪：今日市场情绪较为高涨，收盘时有89只股票涨停，有2只股票跌停。昨日涨停股票今日收盘收益为4.56%，昨日跌停股票今日收盘收益为1.33%。今日封板率64%，较前日下降11%，连板率27%，较前日下降6%。

　　风险提示：市场环境变动风险；本报告基于历史客观数据统计，不构成投资建议。